大盘躺平，分红型 DeFi 代币却没闲着

比特币从 8 月大涨 21% 之后就进入了箱体震荡。从 8 月 22 日起，它的每日收盘价一直在 75600 到 86600 美元之间来回磨，两个月整体只涨了 5.6%，以太坊同期反而跌了 2.7%。

但把镜头拉远一点看，一批头部 DeFi 代币完全没跟着大盘躺平。

我们统计了 19 个会向持币用户分红的头部 DeFi 代币，其中 14 个跑赢了比特币。表现最猛的 Raydium 涨了 178%，这批代币的中位数涨幅达到 12.9%，是比特币涨幅的两倍多。

这背后的逻辑值得拆开看：为什么同样是"协议赚钱"，有的代币能涨，有的却原地踏步？

为什么只看"分给持有者的实际收益"

很多协议营收数字很漂亮，但一分钱都不分给代币持有者，钱最后可能进了团队口袋。所以这次统计的口径不是协议总营收，而是真正落到持币人手里的钱——包括代币回购销毁、手续费燃烧、直接发放给持币人的收益，数据来自 DeFiLlama。

入选门槛有三条：

  • 只统计核心 DeFi 项目：DEX、永续合约、借贷、抵押债仓、流动质押、收益工具、收益聚合器。公链、预言机、Launchpad 不算（Pons 等被排除）。

  • 8 月 22 日市值超过 1 亿美元。

  • 过去一年有过向持币者发放收益的记录。


像 Raydium 拿 Launchpad 业务赚的钱回购代币、Hyperliquid 直接把手续费销毁，这两类都算数。统计区间是 8 月 22 日到 10 月 20 日共 59 天，价格取自 CoinGecko。

分红在涨的，币价也在涨

把样本按"分红是否增长"分成两组，差距一目了然：分红增长的那组中位数涨幅 18.3%，另一组只有 6.9%。

排名前三的项目，各自都有明确的收益增长故事：

  • Raydium（RAY）：9 月 5 日，代币化股票发行平台 StonkFun 接入 Raydium 的 LaunchLab。RAY 的回购规模从 7 月的 36 万美元飙到 9 月的 394 万美元，翻了 11 倍。

  • Uniswap（UNI）：手续费分红机制早已开启，叠加 Robinhood Chain 带来的巨量交易，9 月 Uniswap 接近一半的协议收入来自这条链。

  • Aerodrome（AERO）：与 Velodrome 合并后，代币持有者既能拿交易手续费，又能拿各项目为购买流动性支付的费用。9 月这部分收入达到 1490 万美元，已经超过付给流动性提供者的 1050 万美元。


反面案例同样成立：edgeX 分给持有者的实际收益下滑 15%，币价大跌 22%，是样本里表现最差的项目。

估值低不等于机会，这次数据很反直觉

很多人习惯用"估值便宜"来挑币，但这次的结果给出了不一样的答案。

AERO 的估值倍数只有 8.7 倍，是样本最低，币价大涨 77%；edgeX 估值 15 倍，为样本第二低，行情却是倒数第一。光看估值高低，根本预判不了后续涨跌。

还有几个不按套路出牌的例子：

  • Hyperliquid（HYPE）：分给持有者的收益大涨 79%，币价却只涨 6%。按 FDV 算估值高达 85 倍；每月有价值约 8 亿美元的 HYPE 解锁流出，而每月回购金额仅 7500 万美元，市场要硬扛巨大抛压。

  • Sky（SKY）：8 月 13 日治理投票通过，每期收益的 55% 用于回购、45% 分给质押用户。持有者收益几乎翻了四倍，币价却只涨 11%。

  • Aave（AAVE）：rsETH 安全事件后暂停了代币回购，统计周期内没给用户任何分红，币价照样涨了 24%。


市场定价既看当下的分红水平，也看未来的收益预期。分红预期不是影响币价的全部因素。

比特币再横盘，挑 DeFi 币看这三点

把项目拿来研究，三个维度缺一不可：

1. 实际分红在往上走：项目实实在在分给持币人的收益，趋势必须是增长的。
2. 有实打实的利好驱动：开了新业务、手续费分红带来更多交易量、协议合并这类事件，才是收益增长的燃料。
3. 查清代币解锁和 FDV：Hyperliquid 就是前车之鉴，大量代币解禁砸向市场，会死死压住币价涨幅。

几点必要的补充

  • 样本只有 19 个代币、周期 59 天，结论不具备绝对说服力。再多一个月数据，中游排名很可能完全改写。

  • 币价和分红统计的是相同的两个月区间，这套方法只是观察指标，不代表在 8 月 22 日就能靠它精准选出上涨币种。

  • 文中估值倍数用流通市值计算。很多项目有大额锁仓代币，会让估值看起来比实际便宜。Hyperliquid 按流通市值算估值 19.6 倍（流通市值 181 亿美元），按 FDV 算则高达 85 倍（FDV 778 亿美元）。

  • 持有者收益数据来自 DeFiLlama，做不到百分之百准确，但已是行业内最优质的数据源。

  • 部分项目是批量发放分红。比如 Lido 的回购要经 DAO 投票后统一执行，某个月收益低不代表项目停止分红。

  • Meteora 没参与两组涨幅对比，其分红功能刚上线，没有历史数据可比。

  • THORChain 的持有者收益来自手续费销毁 RUNE，9 月 12 日销毁比例从 5% 下调至 1%，它的币价波动和分红增长逻辑无关。

  • 补充两个异常样本数据：Hyperliquid 在这 59 天共向持有者发放 1.469 亿美元收益，占全部样本总收益的 59%；团队每月解锁约 990 万枚 HYPE。Sky 的估值倍数则从 98 倍降到了 28.5 倍。