Hyperliquid 在 2026 年 5 月上线了自己的预测市场 HIP-4。五个月过去，累计成交 3.17 亿美元。同一时期，Kalshi 不到四个小时就能做完这个量。9 月份两家头部平台每成交 1,000 美元，HIP-4 大约只成交 70 美分——差距约 1,400 倍，而且按美元算还在拉大。

这不是产品设计的问题。恰恰相反，HIP-4 的设计被不少观察者认为是目前最优雅的预测市场方案。问题出在别的地方。

一个账户、一池保证金：HIP-4 做对了什么

HIP-4 和 Polymarket 最本质的区别，可以这样理解：它更像挂在你永续仓位旁边的一张期权单，而不是一个独立的博彩网站。

Yes 份额和你的杠杆仓位在同一个账户里，用同一份保证金，在同一个撮合引擎上成交。一笔下注和它要对冲的仓位始终在同一个界面上。对已经在 Hyperliquid 做永续的交易台来说，加一个预测仓位只是点一下的事，不用换平台、不用开新余额、不用来回转账。

另外三点也和别家不同：

  • 任何人质押 50 万枚 HYPE 就能开市场，目前有三家外部场所交了质押，至今没有第四家

  • 结算条件在第一笔交易之前就写死在模板里，规则在交易前定好，比事后吵架强

  • 进场免费，离场收大约千分之一，和 Kalshi、Polymarket 的收费方式正好反过来


结算机制值得单独说。Polymarket 靠 UMA 代币持有人投票裁决，今年早些时候一个 3.75 亿美元的 Microstrategy 市场就因此吵得不可开交。Kalshi 作为受监管交易所自己裁决。HIP-4 把这件事拆开：加密价格市场在约定的那一分钟读取交易所标记价格，自动结算；其余市场一律由开市场的人签字定结果，没有争议期。

今天开着的 228 个市场里，有 223 个属于后一种。约束靠的是钱和时间——质押一直锁着直到所有市场结算，六个月内不能撤，只能用验证者事先批准的措辞。这些措辞故意写得又长又较真，比如"公司上市"那个模板，光是什么算上市就列了一整页条件。

头四个月只有自己在跑

5 月 2 日上线时，所有市场都由协议直接运营，一共 691 个。直到 8 月 29 日才向外部场所开放。

6 月是高峰，原因是世界杯。光足球市场就成交了 8,950 万美元，占 HIP-4 累计成交的 28%。世界杯一结束，两个月里跌掉了八成多。

在这些事件之下，协议从 5 月起每天都在跑同一个市场：明早六点比特币会不会高于某个价位。这大概是最有 Hyperliquid 味道的产品。5 月 11 日那一周成交 1,660 万美元，9 月 28 日那一周只有 120 万美元。同一个问题每天问一遍，听的人越来越少，少到几乎没人了才止住。

9 月回到 5,100 万美元，回升的部分全部来自外部场所。10 月开局更慢，日均约 125 万美元。

补贴撑起来的成交

8 月 29 日 Outcome 第一个上线，Skew 第二天注册但几乎没有成交，Trade.xyz 旗下的 Events 在 9 月 5 日注册、10 日向公众开放。

放到整个 HIP-4 来看，最近一天 Outcome 占 68%，Trade.xyz 占 21%，协议自营市场占 10%。只算外部场所，8 月 29 日以来 Outcome 占了 92%。

这些成交量要打个折看。Outcome 有一个 100 万美元的奖励计划，按市场、按天给挂单方和交易者发钱，但只奖励带有它自家应用代码的订单。截至 10 月 5 日，它已经向 2,487 个钱包发了 273,409 美元，日均约 7,400 美元，相当于 Outcome 全部成交额的 0.6% 左右，是一个来回交易成本的四倍。预算已经花掉四分之一，每天的发放没有放缓。

> 外部场所 9 月份每天成交 100 万到 200 万美元，周末最热闹；到了 10 月回落到每天 100 万美元左右，而奖励还在照发。贡献最多的那一家，每成交一美元要倒贴给交易者大约 0.6 美分。

开放上架也出现了第一批重复市场。Outcome 和 Trade.xyz 都挂了美联储 10 月议息的市场，过去七天 Outcome 那边成交了 35.4 万美元，Trade.xyz 那边只有 90 美元。两家还都挂了一组 Anthropic 上市首日市值的问题，两边都没什么成交。谁都能上架一个问题，就意味着两家可以上架同一个问题，而它们的订单簿不会合并。成交流向了出钱补贴的那一家。

交易内容在往体育倾斜。过去 30 天，足球、美式橄榄球和电竞占成交量的 45%，加密价格问题占 42%，股票和大宗商品占 7%，美联储占 6%。持仓更偏：三分之二的在险资金押在体育上，大部分是英超、欧冠和 NFL 冠军这类赛季长线盘，加密价格只占 17%。

七成流量经由 Outcome

前端应用想替你下单，需要你授权一把单独的签名密钥，而且这把密钥会用应用的名字命名。所以在 outcome.xyz 注册过的钱包会一直带着类似 Outcome-9d3c74de 的标签，任何人都能公开查到。

大约七成的成交来自在 outcome.xyz 注册过的钱包，约五分之一来自完全没有标签的钱包，十分之一来自给自己的密钥起了名字的脚本和第三方工具。规模越大，Outcome 的占比越高：在最大的 20 个钱包里占四分之三的金额，其余钱包里约占一半。这正是奖励计划会造成的结果——它只奖励经过 Outcome 代码路由的订单，而领奖励的做市商恰好是最大的那批钱包。

样本里不到 1% 的金额付了 builder 费，两天一共九美元。Outcome 自己的代码不收费，免费路由的应用和没有应用看起来一模一样。

对手正在反向入侵

老牌平台的优势不在市场设计，它们赢在真正带动成交量的两样东西上。一是大家关心的事件，成千上万个，新闻出来几小时内就能上架；二是分发渠道：应用、品牌、体育受众，Kalshi 还有一层美国券商能直接接入的合规外壳。

Kalshi 9 月成交 593 亿美元，比 8 月多了 206 亿。Polymarket 加上它的美国业务成交 130 亿美元，现在大头已经在美国应用里。

更值得注意的是，老牌平台也开始朝 Hyperliquid 走过来。Polymarket 9 月初面向美国以外的用户上线了永续合约，67 个市场覆盖加密、股票、指数和大宗商品，杠杆最高 20 倍。把下注和杠杆仓位放在同一个屋檐下，本来是 HIP-4 独有的东西。现在这成了一场功能竞赛，而 Polymarket 入场时手里握着事件。

经济账：全市场手续费不及单家质押收益的一半

按过去 30 天的节奏，HIP-4 全部交易者一年付的手续费大约 48 万美元。场所最多拿走一半，还要三家分。

一家场所为了入场必须锁定的质押，放着不动一年就能赚 100 万美元；而成交量最大的那家，正以每年 270 万美元的速度发奖励来换这些成交。

按这些数字，没有哪家场所是在做生意。它们是在买一份期权。这份期权也有价值：Hyperliquid 表示部署方以后可以自己调高费率，成交量可以长到撑得起费用，而这个赛道的私募对标估值分别是 220 亿和 210 亿美元，Kalshi 还在谈 400 亿。但它终究是期权，持有成本是一笔 4,700 万美元的质押，如果成交一直不来，它就会到期作废。

积木搭得好，市场还没来

按工程师会挑的那些维度，Hyperliquid 做出了更好的产品。过去五个月没有任何迹象表明设计是瓶颈。

支持它最有力的理由是你永远不用离开。保证金、对冲和下注都在一个账户里。不管和 Kalshi 的竞争结果如何，这一点都有价值，也是它即使做不成生意、也会以某种规模存在下去的原因。

不过它还不够深。在最活跃的 25 个订单簿上，买卖价差中位数是 0.29 美分，最优卖价一美分以内大约挂着 4,700 美元。1,000 美元的市价买单成交价只比最优卖价高几个基点；10,000 美元的买单要多付 2% 到 3%，而且在这 25 个订单簿里有四五个，按可见挂单根本吃不下。散户规模在这里交易没问题，大资金不行。

它也没多少东西可交易。HIP-4 有 28 个获批措辞，三家场所各押了 4,700 万美元才能用，其中两家已经在上架相同的问题。Kalshi 一个下午就能为一条新闻开出市场。

用户群也错得很具体。每个地址每天交易八次，这是交易台，不是下注的大众。如果目标是给加密交易者做有封顶收益的工具，这没问题，这正是这套设计最擅长的。如果目标是 Kalshi 和 Polymarket 正在争夺的那群人，就不行了。

最可能的走向是平淡的那条。HIP-4 会一直是 Hyperliquid 的一个功能，赚个零头，它的意义在于让永续交易者不用去别处开户。这值得做，但不值得按一门预测市场生意来估值。