融资与供应链双重承压

SemiAnalysis 创始人 Dylan Patel 与 Bernstein 分析师 Stacy Rasgon 指出，AI 基建投资空间仍在，但约束已从芯片转向资产负债表：

  • 美国 10 年期国债收益率突破 5%，部分新兴云商无担保债收益率逼近 15%

  • 承担近半建设需求的非超大规模云厂商，资产负债表普遍不足

  • 缺乏长期采购承诺（offtake agreement）的项目愈发难获融资


供应链端，基板、HBM、光学互联组件及洁净室产能均存瓶颈。同容量 HBM 耗晶圆量为 DDR5 的 3 至 4 倍，新建洁净室要到 2027 年才陆续投用。

2028 年转折预警

  • 英伟达：谷歌 TPU、亚马逊 Trainium 及 OpenAI 自研芯片为大型客户提供替代选项，议价能力增强。收入或继续增长，但份额与利润率未必同步。

  • 内存：HBM 当前毛利率达 88% 至 90%，市场担忧 2028 年后新增产能集中释放，若扩产超需求增量，高价高利润将逆转。


企业端更倾向通过云服务购买 Token 而非自建算力，未来 AI 基建需求将高度取决于推理服务使用量。